El efectivo es rey (hasta cierto punto)

Que el efectivo es rey (cash is king) es un mantra que repiten todos los libros de texto de finanzas y evaluación de proyectos, y es correcto. Pero en todo caso se trata de un rey constitucional, es decir, con algunas limitaciones.

La evaluación de proyectos como la entendemos - es decir, aplicando el análisis costo beneficio - tiene como función objetivo y pauta de comparación a la generación de valor. Un proyecto es conveniente porque, bajo ciertas condiciones, genera valor. Ese valor lo medimos como la suma actualizada de todos los flujos netos que generará el proyecto, menos la inversión inicial. Es decir, con el VAN.

Ahora bien, el VAN tiene sentido si los flujos que utilizamos para calcularlo están bien estimados. Es decir, si son los flujos relevantes para el decisor. La regla "cash is king" es una de las que nos aseguran que los flujos que incorporamos en el cálculo del VAN son los correctos. La regla es válida porque, en el caso de una evaluación privada, evita que consideremos como flujos relevantes a lo que sólo son asientos contables.

El ejemplo más claro es la depreciación de los bienes de uso. Como se sabe, el monto que podemos asignar cada año como depreciación de los activos del proyecto es un costo contable, pero no representa una salida de fondos. Lo consideramos como un costo para estimar el resultado que será afectado por el impuesto a las ganancias, pero luego lo dejamos de lado. Esto es correcto porque - en el caso de los activos - la salida de fondos se produjo cuando se compró el bien, no cada año.

En el caso de una evaluación desde el punto de vista de toda la sociedad, sin embargo (e incluso al considerar ciertos beneficios privados), si bien lo contable sigue sin interesarnos (y ni siquiera nos importa su impacto en el pago del impuesto a las ganancias, pues el mismo es, socialmente, sólo una transferencia), a los flujos financieros debemos incorporar también los económicos. Mejor aún, desde la óptica social primero estimamos los flujos económicos y luego - en la medida que sean diferentes - los financieros.

Un ejemplo aclarará la cuestión. Supongamos un proyecto consistente en dar educación primaria a niños carenciados. Desde el punto de vista privado, el beneficio (económico) principal será la generación de ingresos por matrículas, es decir, tendrá un correlato financiero directo... o probablemente no. Como los beneficiarios difícilmente puedan pagar una matrícula mensual que cubra los costos docentes y de otro tipo, lo más posible es que ese proyecto no sea privadamente rentable. Pero esa es otra historia; lo que nos interesa remarcar ahora es que los beneficios (privados) equivaldrían a los ingresos financieros que el privado recibe, si esos ingresos existieran.

Ahora bien, ese proyecto tiene otros beneficios, que no necesariamente capta la escuela. Por ejemplo, la mayor empleabilidad de los alumnos que terminan su curso. Este efecto es claramente un beneficio, económico y social. Es un beneficio pues hay una generación de valor, pero es económico pues no tiene un correlato financiero directo sino "difuso", en el sentido de que no genera un flujo financiero que pueda captar la escuela, sino que el valor generado lo captará, eventualmente, cada alumno, en la forma de un diferencial positivo de sus futuros salarios. Al mismo tiempo, también por eso es "social", pues lo capta "la sociedad" (a través de los alumnos), más allá del propio proyecto.

De modo que el "cash is king" es una buena regla para armar el flujo de fondos, pues nos de un criterio claro para no considerar movimientos contables, que no generan - en sí mismos - valor. Pero esto vale sobre todo para la evaluación privada; en la social, como lo que nos interesa, siempre, es medir la generación de valor, podemos encontrar una divergencia entre el valor generado por el proyecto y los flujos financieros que permiten que ese valor sea captado por alguien.